昇達科 億而得 聚陽

wagaly

聚陽(1477.TW/1477 TT)
來自世界盃產品企劃之加持
重要訊息
得益於美系客戶展開世界盃相關服飾產品企劃，聚陽預計 2Q26 出貨量將自1Q26 年減小於 5%扭轉為雙位數成長。加上 3 月將配發的現金股利殖利率不俗，我們看好短期評價將獲提升。評論及分析世界盃需求挹注 2Q26 訂單。受惠 2026 年世足賽門票購買踴躍，聚陽美系客戶 (營收佔比 70%) 計畫加大推廣盃賽相關產品企劃並集中 3-5 月拉貨，這將驅動 2Q26 出貨量自 1Q26 年減小於 5%扭轉為雙位數成長。加上挑單效益 (剔除關稅分擔訂單) 與匯率有利，我們預期 2Q26 營利率復甦至正成長軌道將帶動每股盈餘年增 45%至 3.63 元，終結連續四季之衰退走勢。公司將於 3 月公告 2H25 獲利配發之每股現金股利，我們預計為 8.65 元；根據今日 (1 月 21 日) 收盤價計算，隱含現金股利殖利率 4.5%。2H26 不確定性猶存。儘管客戶已自 2H25 保守採購及控管庫存，消費者對美國消費展望擔憂與政策不確定性仍將牽動 2H26 庫存回補力道。

聚陽初步估計 2026 年產能將增加 5%，主要集中於印尼及孟加拉。管理層表示 2H26展望 5 月將較為明朗；在此之前，我們看好聚陽短期營收動能轉強與不俗的現金股利殖利率將有利股價在資金輪動中表現超前。目標 2026 年獲利回升。4Q25 自結稅後淨利年減 9%至 8.8 億元，折合每股盈餘 3.52 元。儘管工人效率改善與產品組合有利帶動 4Q25 毛利率回升至超過 26.0%，世界盃相關產品打樣及行銷費用增加拖累營利率年減 0.7 個百分點至 13.5%。公司目標 2026 年獲利回升至 2024 年水準 (每股盈餘 16.68元)，隱含年增 14%，符合市場共識及凱基預估。投資建議儘管美國消費展望不確定性猶存，我們看好聚陽 2Q26 營收動能轉強將推升短期評價 (圖 4)。我們調升聚陽至「增加持股」評等，目標價 380 元係根據2026 年每股盈餘預估 23 倍推算而得。投資風險下檔風險為美國消費展望趨疲、關稅政策變化。


億而得(6423.TWO/6423 TT)
重啟成長引擎
重要訊息
凱基看好億而得，係因公司攜有小尺寸 IP 優勢，持續推出具成本效益之新產品，並進攻 OTP 及 32-bit MCU 領域，於持續擴大晶圓產能的中國市場提升滲透率。評論及分析攜有小尺寸優勢進攻 OTP 及 32-bit MCU 市場。億而得長期深耕非揮發性記憶體 IP 領域，過去即以優異的面積效率在 MTP 市場脫穎而出，近期更切入量大且具成長潛力的 32-bit MCU 市場。此外，公司成功將此技術優勢延伸至 OTP 領域，推出全新 Anti-fuse OTP 解決方案。相較競爭對手，億而得的新產品在相同製程節點下，IP 面積可縮小 20%以上。在晶圓代工成本日益高昂的趨勢下，此一顯著的面積縮減能直接協助客戶降低單顆晶片成本，成為公司搶攻新客戶與提升市佔率的優勢。擁抱中國成熟製程擴產紅利。根據 Gartner 預估，2024-29 年全球晶圓代工產能的年複合成長率為 5.8%；相較之下，中國地區同期 CAGR 高達10.9%。

億而得中國營收佔比逾 50%，將顯著受惠中國成熟製程產能擴張紅利。此外，根據供應鏈調查，中國成熟製程產能趨近滿載，晶圓價格出現5-10%的上漲趨勢，除了 ASP 的直接提升外，客戶對降低成本的需求亦更加迫切，億而得的面積優勢成為客戶抵銷漲價衝擊的解方。

2026-27 年獲利躍升。公司展望 2026 年營收將年增近 20%，並預期 2027年進一步成長，主要係因：(1) 於 OTP 及中國市場滲透率提升；(2) 打入 32-bit MCU 市場，並推出 28 奈米以下 MTP；及 (3) 費用控管得宜，營運槓桿發酵。凱基預估億而得 2026-27 年營收將年增 20.9%及 13.2%至 2.78 億元及 3.15 億元，獲利年增 148.7%及 38.9%，EPS 為 1.83 元及 2.55 元。投資建議凱基重啟億而得評等，給予「增加持股」及目標價 110 元，相當於 2026-27年每股盈餘預估平均的 50 倍。投資風險總經環境疲弱、價格競爭激烈。



小尺寸優勢搶攻中國商機，新產品推出重啟成長動能凱基重啟億而得評等，給予「增加持股」及目標價 110 元，相當於 2026-27年預估每股盈餘平均的 50 倍。我們看好億而得的營運前景，係因 (1) 公司憑藉小尺寸 IP 的優勢，協助客戶有效降低晶片成本；(2) 受惠於中國成熟製程產能的積極擴張及晶圓代工價格上漲趨勢；(3) 新產品動能強勁，除了OTP 滲透率提升，MTP 亦打入 32-bit MCU 市場；以及 (4) 費用控管得宜，營運槓桿發酵。2025 年因受台幣升值衝擊、晶圓價格下跌，以及陷入研發瓶頸，營收僅年增 2%。然而，隨公司研發瓶頸解除，新產品導入順利，MTP 切入 32-bitMCU 市場，以及於 OTP 市場擴大市佔率，我們預期億而得 2026-27 年營收將分別成長 20.9%與 13.2%。此外，經歷 2024 年研發高峰後，2025 年費用已趨穩。現有研發資源足以支持中長期發展，預期 2026-27 年費用僅呈小幅年增，在營運槓桿帶動下，獲利將迎來顯著成長。我們據此預估 2026-27年獲利將分別成長 148.7%與 38.9%，EPS 預估將分別達 1.83 與 2.55 元。
eNVM IP 屬於寡佔市場，前四大業者掌握約 90%的市佔率，其中 Microchip(美) 以 40%的市佔率領先群雄，其次為力旺 (3529 TT，NT$1,545，未評等)與 Synopsys (美)，市佔率分別為 27%、20%。億而得雖說是第四大業者，但目前市佔率僅約 2%，仍有龐大成長空間。Microchip 為微控制器 (MCU)大廠，並不屬於第三方 IP 供應商，其擁有的 eNVM IP 主要供其內部產品使用。Synopsys 是全球知名的 IP 供應商，但營收有相當部份來自電子設計自動化 (EDA) 工具，因此我們認為力旺是億而得最相近的競爭對手。過去十年力旺的平均本益比為 65 倍。考量力旺在 eNVM IP 市場的技術領先且其物理不可複製 (PUF) 功能產品具備絕對優勢，因此我們以 50 倍本益比 (約為力旺評價的八成) 評價億而得。


昇達科(3491.TWO/3491 TT)
低軌道衛星展望更趨樂觀重要訊息昇達科舉行法人說明會，更新公司近況。
評論及分析
4Q25 低軌道衛星客戶回復拉貨。4Q25 營收為 8.34 億元，季增 72.4%，年增 38.5%，主因低軌道衛星客戶拉貨動能強勁，其中 12 月營收達 3.21 億元，低軌道衛星佔比 73.8%，在低軌道衛星產品佔比提高之下，毛利率達58.6%，每股盈餘為 3.23 元。2025 全年累計營收為 24.5 億元，每股盈餘為 7.83 元，低軌道衛星產品佔比自 2024 年 42.8%提高到 59%。在手訂單持續增加，1Q26 營收將季增。管理層表示近期低軌道衛星產品客戶需求仍持續增加，目前在手訂單已較 4Q25 之約 11 億元提高至約 18 億元，預計 1H26 出貨將維持強勁，而 1Q26 在傳統淡季下，營收仍將較4Q25 季增，我們依據近期訂單持續增加，調整 1Q26 營收預估為 10.8 億元，每股盈餘預估為 4.42 元。2026 年成長動能強勁，低軌道衛星展望更趨樂觀。

管理層低軌道衛星產品仍為 2026 年主要成長動能，除了目前主要兩大客戶分別進入大量發射期與持續升級至下一代衛星之外，其他客戶需求亦持續成長；微波產品線則看好客戶在印度需求將逐漸回升，並預期射頻天線業務將穩定成長。公司亦將在越南與台灣擴充產能，以應付 3 年內之營收成長需求。投資建議我們維持昇達科「增加持股」評等，基於公司成長動能明確且產業地位難以替代，將本益比自 35 倍上調至過去 2 年區間上緣之 50 倍，以 2026-2027年每股盈餘預估平均換算新目標價為 1,100 元。投資風險5G 與低軌道衛星產業發展不如預期；產品認證時程遞延。

tku1014

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